For China, Is America the Best Investment?

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借钱给美国人还是分钱给中国人？

李华芳

中国人民银行副行长易纲新近表示，中国如何处理美国国债是一个市场的投资行为，

不希望把这件事政治化。并指出作为一个负责任的投资者，在这种投资的过程中，

完全可以达到一个互利双赢的结果。中国外汇储备中有大量美国国债，而中美之间

的贸易失衡现象又比较严重，并且金融危机之后两国在贸易上都提高了隐性的壁垒

以保护本国产业和就业，使得失衡进一步加剧。因此，在巨额美元储备和贸易失衡

之间，总是纠缠着众多争议。

公众所听到的往往就是“中国人勤劳致富赚钱存款，借给美国人挥霍无度，而

自己又积累大量美元储备，并且面临美元储备贬值导致进一步损失”的故事，而容

易忽略实际上中国借钱给美国会使得美国对中国的需求增加、从而推动中国的产出

与就业的一面。双赢的政策往往容易被单向度的声音所扭曲。

实际上，借钱给美国的收益率在过去几年一直良好，即便是在金融危机发生的

2008年，中国有一段时间不减反增美元储备，也是因为其具有稳定的收益率。当然

美国国债的收益率并不会永久良好，这与美国实际的经济状况紧密相关。不过2009年

全年美国国债的收益率都在不断攀升，10年期美国国债收益率累计上涨 17％，并且

在2010年维持了上升趋势。

有意思的是，根据央行透露，中国在同一时期开始减持美元储备，增加了欧元

和黄金储备。同期黄金的收益率大概在20％左右，但欧元却并不如想像中的收益良

好。由于央行未能披露各种投资的比例，所以总体的收益率也成谜。难怪发改委副

主任张国宝在两会期间质疑2万多亿美元外汇储备的收益仅有600多亿人民币，收益

率连1％都不到。易纲辩称此683亿人民币是1.55万亿人民币特别国债的利息，但公

众对于外汇储备到底挣了多少钱，还是没底。

假定决策者是理性的，减少美元储备意味着其能从减持行为中获得的收益要大

于由于减持导致的损失。当然这里的收益主要是指预期的收益，同时也考虑了继续

持有美元的潜在风险。例如美国的失业率居高不下，这可能使得美国经济陷入低谷，

从而拉低反映对美国经济信心的国债收益率。

现在问题的实质是中国有钱，无非是选择借给什么人而已。中国政府之前的策

略是大量借给美国人，在美国经济欣欣向荣的时候，这未尝不是一个好的选择，因

为借钱给美国人的边际收益率更高。然而即便借给美国还能维持一定时期的高收益

率，借给中国人的收益率却也不见得低。令人疑惑的是中国矛盾的政策：一方面不

公布外汇储备的收益率，另一方面也不公布外汇储备的调整细节。因为缺乏对此的

必要监督，公众只能烧香拜佛期待决策者投对方向，把钱放在了边际收益高的地方。

且让我们设想一种可能的选择，即借钱给中国的创新者，包括企业界和社会公

共部门，其所能获得的收益将会如何呢？或者如张维迎等学者之前提出的，将储备

一部分分给老百姓又如何呢？决策者也许从来不曾考虑这种选项，更多是征税，或

者通过举债的方式向公众借钱转给市场效率很低的国有部门。而要转变经济增长方

式、调整结构扩大内需，不妨先从放宽选择的对象开始。