Reading the FOMC: ‘The Powerful Hawk in the Shadows’ Is Yellen

<--

FOMCを読む　「陰の強力なタカ派」はイエレン氏

豊島逸夫の金のつぶやき

2021年6月14日

「もしイエレン氏が、米財務長官ではなく、米連邦準備理事会（FRB）議長であったなら、テーパリング（量的緩和の縮小）積極派であったか」

今週15～16日の 米連邦公開市場委員会（FOMC）を控え、先週、ウォール街で話題になったことだ。

現財務長官の立場で、イエレン氏は、ロンドンで開催された主要7カ国（G7）財務相・中央銀行総裁会合後、メディアに「10年ほどは、あまりにも低すぎるインフレ、あまりにも低すぎる金利と戦ってきた」「（正常な金利環境に）戻ることが望まれる」「それは悪いことではなく、むしろ良いことだ」と語った。

決して「利上げ」に言及してFRBに圧力をかけたわけではない。

前代未聞の規模となる米バイデン大統領の大型財政支援策を賄うための米国債増発は不可避であり、そのための資金調達コストは、これまた前代未聞の低水準でなければ累積財政赤字は膨張するばかりだ。それゆえ、財務長官の立場では、米国債利回りが低いほうが望ましい。とはいえ兆ドル単位の国債発行が長期金利上昇要因になることは避けがたい。財務長官としても、節度ある長期金利上昇は認めざるを得ないのだ。

とはいえ、もしイエレン氏がFRB議長であったなら、労働経済学者として、米雇用回復はいまだK字型で、テーパリングには慎重な姿勢を取ったであろう。そもそもイエレン前FRB議長はゼロ金利政策を主導するハト派の代表的存在であった。立場が変われば、公的発言も変わる、と話題になっているのだ。

財務長官が意識するのは長期金利で、短期金利はFRB議長の専任事項であるが、今や、大規模国債購入を通じてFRBも長期金利上昇を抑制することができる。特に、FRBは物価連動債も購入対象に含めているので、直接的に期待インフレ率を抑え込む役割も果たしている（期待インフレ率は普通国債と物価変動債の利回り格差から算出される）。

このような環境で、今週15～16日にFOMCが開催される。

市場は、現FRB議長であるパウエル氏が「インフレは一時的」との説を変えることなく、テーパリング議論を封印するとみている。「封印」との表現を使ったのは、FOMC参加者のなかに、テーパリング支持派（タカ派）がいるからだ。例えば、ダラス連銀総裁のカプラン氏は、日経新聞の取材に「量的緩和の縮小は、経済データ次第」と答え、早期の政策転換もありうるとの認識を示した。米CNBCのインタビューでは、FOMC参加者の金利予測分布を示すドット・チャートの最新版（3月発表）で、2022年利上げを予測する「タカ派」4人中の1人であることを自ら認めたこともある。異例の告白として注目された。ただし、同氏は、今年のFOMC会合で投票権を持たない地区連銀総裁である（現制度では、毎年、同総裁の中から、持ち回りで投票権を持つ）。

更に、デイリー・サンフランシスコ連銀総裁は、「テーパリングについて話し合うことを話し合う」可能性に言及している。パウエル氏の「利上げなど考えることも考えたことがない」との発言から一歩踏み込む発言として市場では注目された。

先週もフィラデルフィア連銀のハーカー総裁が「毎月1200億ドルの国債・住宅ローン担保証券の買い入れを縮小することについて、少なくとも考えることは考える時期ではないか」と語ったと報じられた。

こうなると、市場の関心は、今週のFOMC声明文と同時に発表されるFRB経済リポート（6月版）のなかにあるドット・チャートに向く。3月版では4人だった2022年利上げ派の数が、増えているのか否か。

前回の例では、その後、公表されたFRB議事要旨のなかに、数名の（a number of）参加者が量的緩和縮小についての議論に前向きであったことが明示されマーケットでは材料視された。

ただし、今回は、直近の米債券市場で、急上昇する物価指標にもかかわらず10年債利回りが1.4%台にまで低下中だ。その実態はショートスクイーズ（空売りの締め上げ）とニューヨーク市場ではみられている。テーパリングを見込み、金利が上昇すると価値が下落する米国債の空売りが「最も混みあうトレード」と言われるほどに積み重なり、FOMC直前に、空売りの担保となる米国債の不足が懸念されたからだ。したがって、ニューヨークの市場関係者の大勢は、中期的にドル金利上昇トレンド再開に傾いている。

目下の問題は、その背景のインフレが「一時的」か否かということに尽きる。ここについては、今回のFOMCに関する限り、「一時的」とのパウエル議長の強い見解を覆すほどの状況証拠は見当たらない。仮にも、パウエル議長が「一時的」との確信が揺らいでいるかのような印象を与えれば、ドル金利高、ドル高、ナスダック市場主導の株安が再燃しよう。筆者は今回のFOMCは市場の問いかけに対して「ゼロ回答」とみる。米経済は急回復だが、金利は急騰もしない。結果的に、過熱で熱過ぎず、停滞で冷たすぎず、相場の適温状態（いわゆるゴールディロックス）が8月のジャクソンホール会議まで継続する可能性があろう。