Rarely has a monetary decision been so anticipated. After months of delays, the Federal Reserve finally raised rates by a quarter of a point on Wednesday, Dec. 16. Although this was the first fiscal tightening the U.S. has seen for nine and a half years, the central bank’s movement is not really a surprise. Its chair, Janet Yellen, having mentally prepared the public for a long time, could hardly delay the rise without risking a taint to the Fed’s credibility.
Indeed, after injecting $2.5 trillion into the U.S. economy to restore it after the financial crisis, and after having maintained, for seven years, its zero interest rate, the central bank believes that its goals — the return to full employment and inflation of 2 percent – are on course. “We feel the conditions that we set out for a move [of the rates]…had been satisfied,” explained Ms. Yellen during a press conference, adding that continuing to keep rates at zero would lead to “less scope to respond to negative [economic] shocks.”
However, the movement must take measured steps. In its statement, the Fed evoked a “gradual” rise in rates, which are “likely to remain, for some time, below levels that are expected to prevail in the longer run.” The rates will oscillate within a range of 0.25 percent to 0.5 percent and should continue to rise at the rate of one percentage point per year, which should result in a level of 3.3 percent by 2019.
'The Fed Remains Cautious'
This extreme caution in the pace of the tightening has allowed the Fed’s monetary policy committee to reach a unanimous decision. Ms. Yellen also urged that the significance of this first rate hike should not be “overestimated,” noting that U.S. monetary policy would remain globally accommodative.
“We feel that the Fed remains cautious, although it should have raised rates earlier in the year to the extent that the economic indicators were already satisfactory,” states Georges Ugeux, who teaches a course on central banks at Columbia University in New York. “Today, the Fed is simply going with the flow on rates, and that’s not necessarily a compliment.”*
That said, the path the Fed is taking remains narrow. “The Fed is going out of its way to assure markets that, by embarking on a 'gradual' path, this will not be your traditional interest rate cycle,” commented Mohamed El-Erian, chief economist at Allianz, referring to the rapid rate increase that prevailed under Alan Greenspan’s chairmanship. The message seems to have been received loud and clear: Wall Street closed on a decidedly positive note, with the Dow Jones up 1.27 percent and the Nasdaq up 1.52 percent. On the foreign exchange market, the dollar was expected to be boosted by higher U.S. rates, but only marginally rose against the euro and the yen, as traders obviously had anticipated that tightening would be gradual.
But if the Fed acted carefully, it is mainly because the situation it faces remains unpredictable. Despite Ms. Yellen’s reassuring words on Wednesday about the strength of U.S. growth and an unemployment rate of 5 percent, the alignment of the planets is far from perfect. Thus, “inflation has been persistently falling short of the Fed’s target,” states Andrew Levin, an economics professor at Dartmouth College in New Hampshire and former special adviser to Ben Bernanke, Ms. Yellen’s predecessor.
Why Act Now?
The Fed’s preferred indicator in this area, the consumer price index, reached 1.3 percent, notably excluding food and energy. According to expectations that the Fed released on Wednesday, the 2 percent target will be achieved in 2018 … As for wage increases, they remain lacking. “We’ll have to rewrite the macroeconomics books,” quips Mr. Ugeux. “For five years we’ve said that inflation will recover, and it hasn’t recovered. I think prices are now much more influenced by spending power than by interest rates. It is time to look more at the real economy and at what businesses are doing.”*
Thus, faced with still-hypothetical inflationary pressures, why act now on rates? Ms. Yellen reasoned by explaining that intervening too late would raise prices, which would require “an abrupt tightening” that “could increase the risk of pushing the economy into recession.”
But some believe that this rate hike is already too late since the recovery cycle threatens to come to an end. Indeed, it started 78 months ago, an exceptionally long time relative to the duration of previous periods. Besides, signs of a slowdown are already beginning to appear. Among them are the decline in industrial production for three consecutive months, the downturn in production capacity utilization rates since the beginning of the year, and finally, company profits, which are generally on a downward trend. As for the unemployment rate, we know that it reflects only a part of the reality of the labor market, given that tens of millions of unemployed Americans do not appear in the statistics.
But the Fed cannot take the risk of waiting until all the lights turn green to act, preferring instead to make a decision that remains mostly symbolic. “The immediate macroeconomic effect will be insignificant,”* anticipates Mr. Ugeux. As Ms. Yellen emphasizes, “Loans that are linked to longer-term interest rates are unlikely to move … very much,” and the goal of this first increase was above all to reflect “confidence that the economy will continue to strengthen.” The central bank thus expects growth of 2.4 percent in 2016, 0.3 points better than this year, before a slight deceleration in 2017 with a GDP growth of only 2.2 percent. It is often said that it is the first step that counts. But with the rate hikes, the worst is probably yet to come.
*Editor's note: The original quotation, accurately translated, could not be verified.
La Réserve fédérale américaine s’engage avec prudence sur la voie de la hausse des taux
Rarement décision monétaire n’aura été autant anticipée. Après des mois d’atermoiements, la Réserve fédérale (Fed), a fini par relever ses taux d’un quart de point, mercredi 16 décembre. Même s’il s’agit du premier resserrement monétaire aux Etats-Unis depuis neuf ans et demi, ce mouvement de la banque centrale américaine n’est pas réellement une surprise. Sa présidente, Janet Yellen, après avoir longuement préparé les esprits, pouvait difficilementretarder l’échéance sans risquer d’entacher la crédibilité de la Fed.
En effet, après avoir injecté 2500 milliards de dollars dans l’économie américaine pour la faire repartir après la crise financière et après avoir maintenu pendant sept ans ses taux d’intérêt à zéro, la banque centrale considère que ses objectifs – le retour au plein-emploi et une inflation de 2 % – sont sur la bonne trajectoire. « Nous pensons que les conditions nous nous sommes fixés pour bouger [les taux] sont remplies », a expliqué Mme Yellen au cours de sa conférence de presse, ajoutant que continuer à maintenir les taux à zéro conduirait à « amoindrir nos marges de manœuvre en cas de chocs [économiques] négatifs ».
Toutefois, le mouvement devrait se faire à pas comptés. Dans son communiqué, la Fed évoque une remontée des taux « graduelle », ceux-ci étant « susceptibles de rester pour un certain temps en dessous des niveaux qui devraientprévaloir sur le plus long terme ». Les taux qui vont osciller désormais dans une fourchette de 0,25 % à 0,50 %, devraient poursuivre leur ascension à raison d’un point de pourcentage par an, ce qui devrait les conduire à un niveau de 3,3 % d’ici 2019.
« La Fed reste frileuse »
Cette extrême prudence dans le rythme du resserrement a permis au Comité de politique monétaire de la Fed de se prononcer à l’unanimité. Mme Yellen a d’ailleurs appelé à ne pas « surestimer » la signification de cette première hausse de taux, soulignant que la politique monétaire américaine resterait globalement accommodante.
« On sent que la Fed reste frileuse, alors qu’elle aurait dû augmenter ses taux en début d’année dans l’année dans la mesure où les indicateurs économiques étaient déjà satisfaisants, analyse Georges Ugeux, qui dirige un cours sur les banques centrales à l’Université de Columbia (New York). Aujourd’hui, la Fed ne fait que suivre le mouvement et en matière de taux ce n’est pas nécessairement un compliment. »
Cela dit, la voie que peut emprunter la banque centrale américaine reste étroite. « La Fed se plie en quatre pour garantir aux marchés que, en s’engageant sur une voie “progressive”, ce ne sera pas un cycle traditionnel de taux d’intérêt », commente Mohamed El-Erian, économiste chez Allianz, en référence au rythme rapide de hausse qui avait prévalu par exemple sous la présidence d’Alan Greenspan. Le message semble avoir été reçu cinq sur cinq : la séance à Wall Street a clôturé sur une note nettement positive, le Dow Jones prenant 1,27 % et le Nasdaq 1,52 %. Sur le marché des changes, le dollar, qui devrait être dopé par la hausse des taux américains, ne s’appréciait qu’à la marge face à l’euro et au yen, les cambistes ayant visiblement intégré que le resserrement monétaire serait progressif.
Mais si la Fed a agi avec doigté, c’est surtout parce que la situation à laquelle elle est confrontée reste inédite. Malgré les propos rassurants sur la solidité de la croissance américaine tenus par Mme Yellen mercredi et un chômage à 5 %, l’alignement des planètes est loin d’être parfait. Ainsi, « l’inflation reste de façon persistance en deçà des objectifs de la Fed », constate Andrew Levin, professeur d’économie au Dartmouth College (New Hampshire) et ancienconseiller spécial auprès de Ben Bernanke, le prédécesseur de Mme Yellen.
Pourquoi agir maintenant ?
L’indicateur privilégié par la Fed dans ce domaine, l’indice des prix des dépenses liées à la consommation des ménages arrive péniblement à 1,3 % en excluant l’alimentation et l’énergie. Selon les anticipations de la Fed publiées mercredi, son objectif de 2 % ne serait atteint qu’en… 2018. Quant aux augmentations salariales, elles se font toujours désirer. « On va devoir réécrire les livres de macroéconomie, ironise M.Ugeux. Cela fait cinq ans qu’on nous annonce que l’inflation va repartir et qu’elle ne repart pas. Je crois que les prix sont aujourd’hui beaucoup plus influencés par le pouvoir d’achat que par les taux d’intérêt. Il serait temps qu’on s’intéresse plus à l’économie réelle et à ce que font les entreprises ».
Alors, face à des pressions inflationnistes encore hypothétiques, pourquoi agir maintenant sur les taux ? Mme Yellen s’est justifiée en expliquant qu’en intervenant trop tard face à une hausse des prix, cela nécessiterait « un resserrement brutal » qui « pourrait augmenter le risque de récession ».
Mais certains estiment que cette hausse des taux est déjà bien tardive, alors que le cycle de reprise menace de toucher à sa fin. Celui-ci a en effet démarré il y a 78 mois, une durée exceptionnelement longue au regard des périodes précédentes. D’ailleurs des signes d’essoufflement commencent à se manifester. Parmi eux, on peut citer le recul de la production industrielle depuis trois mois consécutifs, le retournement des taux d’utilisation des capacités de production depuis le début de l’année et enfin le profit des entreprises qui est désormais globalement orienté à la baisse. Quant au taux chômage, on sait que son niveau ne reflète qu’une partie de la réalité du marché du travail, étant donné que plusieurs dizaines de millions d’Américains sans emploi n’apparaissent pas dans les statistiques.
Mais la Fed ne pouvait pas prendre le risque d’attendre que tous les clignotants soient au vert pour agir, préférant prendre une décision qui reste somme toute assez symbolique. « L’effet macroéconomique immédiat sera insignifiant », anticipe M. Ugeux. Comme l’a souligné Mme Yellen, « les emprunts à long terme ne vont sans doute pas bouger beaucoup », le but de cette première hausse étant avant tout de refléter « notre confiance dans l’économie américaine ». La banque centrale table ainsi sur une croissance de 2,4 % en 2016, soit 0,3 point de mieux que cette année, avant une légère décélération en 2017 avec une hausse du PIB de seulement 2,2 %. On dit souvent que c’est le premier pas qui coûte. Mais pour la hausse des taux, le plus dur est sans doute à venir.
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