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Super Currency – What Does It Mean for China and the U.S.?

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3月23日,中国人民银行行长周小川发表了题为《关于改革国际货币体系的思考》一文,指出,“此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延,反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险。”他强调,创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币,从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷,是国际货币体系改革的理想目标。

  连日来,周小川行长的建议在许多国家政府官员和投资者中引发激烈讨论,但是,总体来看,大部分西方国家对实施这个建议并无多高热情。3月24日,美国总统奥巴马表示,“我不相信有必要建立全球货币。”同日,在美国国会的一次听证会上,美国财长盖特纳和美联储主席伯南克被问及,是否会“坚决反对美国从美元转向某种全球货币?”两人都回答,“是的。”国际货币基金组织(IMF)总裁斯特劳斯-卡恩则在巴黎表示,“我认为关于新型国际储备货币的讨论是完全合理的,也许有关讨论将在未来几个月内进行。” 联合国金融、经济改革咨询团26日向联合国大会提交报告,敦促世界领导人同意构建替代美元的新的国际储备货币体系。俄罗斯、巴西等国领导人表态说,认为这一建议值得充分讨论。

  中国国际金融有限公司首席经济学家哈继铭认为,建立“超级”货币取代美元的国际储备货币地位,既可以增强国际储备货币的保值性和可信性,也是对美国的一种解脱。由重要国家货币组成的“超级”货币是国际储备资产的最佳选择。

  他预言,如果改革得以实施,中国在国际货币和金融事务中的地位将得到提高,人民币国际化的进程将加快,人民币汇率长期看升。这些将对中国经济和资本市场产生深远的意义。

  在他看来,周小川的倡议,与凯恩斯当年的思路同出一辙。他回顾了国际储备资产这一想法的由来。早在上世纪40年代,凯恩斯曾经提出,要建立国际清算联盟(Clearing Union),并创建一种独立于一国主权货币之外的新货币(bancor),为全球提供流动性。但是,“二战”后,布雷顿森林会议在建立国际货币基金组织时没有采纳凯恩斯的建议,而采纳了当时美国财长怀特的计划,建立了“美元盯黄金,各国盯美元”的汇率安排,于是,美元成了主要国际储备资产。

  但是,上世纪70年代初,美元与黄金脱钩之后,国际储备货币的特殊地位使得美国享受了巨大的铸币税利益。但是,作为“第N个”货币,各国货币钉住美元,美国也将自己置于不利的处境:美国难以通过货币贬值来调整国际收支失衡,而通过国内价格变化和实体经济的波动来调整外部失衡成本过大。

哈继铭说,国际货币体系指的是影响国际收支的规则、工具、融资手段和机构安排。国际货币体系可以按照汇率的形成机制或国际储备资产的形式来分类。按照汇率形成机制划分,可以分为带有一定波动区间的固定汇率体系,可调整的钉住体系,爬行钉住体系,有管理的浮动体系,和完全自由浮动体系。按照储备资产形式划分,可以有金本位制度(黄金为惟一国际储备资产),信用货币制度(例如美元),黄金与信用货币组合制度(以上两者制度之结合)。现实中的国际货币体系往往是上述两种分类方法的不同组合。例如,金本位制度是固定汇率体系,布雷顿森林体系是固定汇率以及与黄金挂钩的美元储备体系的组合,当今的国际货币体系则是有管理的浮动汇率,加上与黄金脱钩的美元储备体系。当然,在完全自由浮动汇率下,储备资产就失去了存在的必要性,因为国际收支的失衡可以通过汇率的调整自动加以纠正。换言之,汇率灵活性越强,对储备的要求越小。

他提出,一个好的国际货币体系应该有利于促进国际贸易和投资,并在各国间公平分配经济全球化的“红利”。可以从三个方面评判国际货币体系的优劣:调整性、流动性、可信性。调整性指的是国际收支失衡的纠正机制。一个好的国际货币体系应该能够以最低的成本和最快的速度纠正失衡。流动性指的是国际储备资产的数量是否足以结算短期国际收支失衡。一个好的国际货币体系应当能够提供适量的储备资产,使得国际收支失衡的纠正不至于导致全球通缩或通胀。可信性指的是失衡纠正机制有效性以及国际储备资产的保值。

  哈继铭认为,有管理的浮动汇率是当今最为可行的汇率安排,全球不可能实现完全自由浮动的汇率制度。原因是,第一,汇率的过度波动伤及国际贸易并导致过度投机。第二,难以避免各国以邻为壑的竞争性贬值和贸易保护主义政策的盛行。两次大战期间,对浮动汇率制的短暂尝试以失败告终。另一方面,严格的固定汇率制度将令各国丧失货币政策的独立性,而且迫使国际收支失衡的纠正通过价格和实体经济的波动来实现,成本过大。

  如何实现一个良好的国际货币体系的另外两个重要属性,即流动性和调整性呢?哈继铭认为,首先,这是一种新的特别提款权(New Special Drawing Rights或NSDRs),除了现有SDRs的四种主要货币(美元、欧元、日元和英镑),它还将包括人民币在内的其他主要国家的货币。其次,国际货币基金组织应当大量发行并向成员国分配NSDRs,使其成为国际收支结算货币以及各成员国货币和汇率政策的基础。各国可以通过向国际货币基金组织借贷 NSDRs,来为其暂时的国际收支失衡提供结算。顺差国通过国际货币基金组织将NSDRs借给逆差国,利率由供求关系决定,或参照NSDRs构成国的同期限平均利率水平;逆(顺)差国NSDRs的减少(增加)将使其汇率贬(升)值,或采取紧缩性(扩张性)货币政策以纠正失衡。国际货币基金组织可以定期对 NSDRs总量作出调整,以维持适量的全球流动性。

  但是,哈继铭也提醒,这项重要改革难以一蹴而就。美国是否愿意放弃国际储备货币的特殊地位,新储备货币的设计及其规模的扩大,以及份额的分配等等问题,都涉及各国的利益和责任取舍,还有技术上的细节。







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