Trump, the Fed, Oil and Exchange Rates

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El peso mexicano ha experimentado una fuerte depreciación con respecto al dólar en las

últimas semanas que implicaría una fuerte subvaluación del peso (excepto si el déficit del

gobierno y una política monetaria laxa explican buena parte del debilitamiento) alejada de las

condiciones objetivas de la economía.

Sin duda, la volatilidad internacional, la política monetaria de las principales economías del

mundo, los vaivenes de los precios de las materias primas y el proceso electoral en Estados

Unidos han jugado, todos, un papel en las fluctuaciones del tipo de cambio. El peso mexicano

se ha visto, como muchas otras monedas, sujeto a presión desde 2011 cuando el antiguo

gobernador de la Reserva Federal de Estados Unidos, Ben Bernanke, anunció el inicio del fin

del relajamiento monetario y cuando su sucesora Janet Yellen señaló el posible inicio de

incrementos en la tasa de interés. Hasta agosto de 2015, la anticipación de cambios en la

tasa de interés de Estados Unidos era la principal variable para explicar las fluctuaciones.

Desde entonces, los precios de las materias primas, en especial el petróleo, han jugado un

papel más relevante, impulsados por las dificultades en China. En las últimas semanas la

probabilidad de que Trump gane ha comenzado a pesar de forma creciente.

No obstante, la política económica interna también lo ha hecho. Es altamente probable que el

peso estuviese hoy más fuerte si se contara con una mayor credibilidad en materia de

finanzas públicas y el ajuste para una trayectoria descendente de deuda sobre PIB ya

estuviera en curso.

El peso se puede depreciar con la sola anticipación de eventos futuros basado en la

probabilidad de que suba la tasa de interés o gane Trump. Esto resulta en una oportunidad de

arbitraje que presiona al peso y anticipa el evento futuro de la siguiente manera: si se espera

que con tasas más altas o Trump electo el peso se devalúe, entonces tiene sentido

endeudarse en pesos para repagarlos una vez que cueste menos adquirirlos en vista de la

devaluación. Estas operaciones “cortas” explican una parte del proceso de devaluación de las

últimas semanas y meses. Las preguntas pertinentes son cuánto de la fluctuación tiene este

origen y cómo deben las autoridades enfrentar el reto de esta incertidumbre.

Para estimar el impacto, se corrieron una serie de regresiones, con observaciones diarias

entre el 27 de julio y el 19 de septiembre de 2016 de tipos de cambio con respecto al dólar

para varios países como variables dependientes, y la probabilidad de incremento de la tasa de

interés durante la reunión de la Reserva Federal del 21 de septiembre, el promedio diario de

encuestas por Trump y el precio internacional del petróleo como independientes.

Los resultados obtenidos son muy interesantes. Las monedas cuyas fluctuaciones son mejor

explicadas por estas variables son, en orden decreciente de poder explicativo: peso

colombiano, rand, yen, dólar de Singapur, ringgit, dólar australiano, peso mexicano, peso

chileno, yuán y real. Sin embargo, sólo para el real, ringgit, dólar australiano, yen y peso

mexicano el efecto Trump es el que mayor poder explicativo genera, en ese orden. Para el

euro, rublo, peso colombiano y dólar canadiense, la variable más importante es el precio del

petróleo, mientras que para el yuán, peso chileno, dólar de Singapur y rand, el factor más

importante es la probabilidad de incremento en la tasa de interés.

Es realmente interesante apreciar, contrario a la intuición y a la cobertura que se le ha dado al

tipo de cambio, que el peso mexicano no es el que más reacciona a estas tres variables,

individual o colectivamente. Sin embargo, hay solo tres monedas que reaccionan a cada una

de las tres: yen, dólar australiano y peso mexicano. Es precisamente el hecho de que el peso

reaccione negativamente tanto a incrementos a la probabilidad de mayores tasas, mejoras en

las encuestas a favor de Trump y caídas en el precio del petróleo que lo hacen vulnerable.

Tanto Japón como Australia comparten esta triple influencia pero, a diferencia de México, no

son considerados países emergentes, ni se piensa que las fluctuaciones de tipo de cambio

impliquen una amenaza estructural para ellos. Por esto el caso mexicano es especial.

El gobierno puede tomar seis medidas para enfrentar el riesgo cambiario y la contaminación

al resto de la economía. Uno, el Banco de México puede incrementar la tasa de interés de

referencia; ya lo ha hecho en dos ocasiones y los mercados esperan lo vuelva a hacer la

semana próxima (de manera más pronunciada) aun si la Reserva Federal anunció ayer que no

incrementa su tasa en septiembre y que sigue abierta la opción de que lo hiciere en noviembre

o diciembre. El no incremento de la tasa en Estados Unidos es una buena-mala noticia. Buena,

en el sentido de que la presión sobre el peso, por este factor, disminuye temporalmente. Mala,

ya que la indecisión de las autoridades monetarias en Washington garantiza incertidumbre

hacia adelante y puede complicar el ambiente en de fin de año, sobre todo si las elecciones

favorecen a Trump. Aumentar la tasa de interés en México encarece el endeudamiento, lo que

hace menos atractivo utilizar pesos para operaciones de arbitraje. Esta estrategia, sin

embargo, tiene límites e implica un costo económico ya que encarece el crédito en todos los

ámbitos y no sólo el cambiario.

Dos, el gobierno está obligado a mandar una señal de consolidación fiscal a los mercados y

no tardar en hacerlo. El paquete presupuestario enviado al Congreso el 8 de septiembre es

insuficiente. Para minimizar el efecto negativo de las fluctuaciones del petróleo sobre el peso

es necesario que el programa fiscal del gobierno se cumpla en 2016 y se vislumbre, con

certidumbre, una disminución del cociente deuda a PIB en 2017. Un programa fiscal robusto

es el único antídoto contra el riesgo del precio del petróleo y para evitar se trate a México

como una economía macroeconómicamente emergente.

Tres, es importante que exista la posibilidad de una revaluación abrupta para que los fondos

de cobertura corran un riesgo al hacer operaciones en corto en pesos. Esto puede implicar no

sólo no acumular reservas internacionales durante episodios de revaluación, sino incluso

inyectar dólares al mercado, de forma sorpresiva, en esos momentos.

Cuatro, es importante enviar una señal al mercado de sentido de dirección económica y la

mejor manera de hacerlo es lograr la aprobación del Acuerdo Transpacífico (TPP) antes de la

elección en Estados Unidos, pero hacerlo acompañados por Japón, Australia, Nueva Zelandia,

Singapur y otros.

Cinco, debe hacerse una labor educativa en Wall Street con el fin de que se conozca el costo

para Estados Unidos de una renegociación del Tratado de Libre Comercio de América del

Norte en términos de competitividad y aranceles a sus exportaciones (por cierto, muy

superiores a los que enfrentarían las de México), y se reduzca la probabilidad percibida de que

haya un serio problema comercial.

Finalmente, para blindar al peso de una gran fuente de incertidumbre en 2018 es oportuno

cambiar la Constitución para permitir la segunda vuelta presidencial en la elección de ese año.